Amazon Aktie: Warum wir 2018 gekauft und bis heute gehalten haben

Warum wir 2018 gekauft haben

Im Sommer 2018 lag das Forward-KGV von Amazon bei rund 80×. Für viele Investoren war das das Ende der Diskussion – „zu teuer“. Wir haben anders hingeschaut: Der Konzern bestand 2018 aus drei deutlich unterscheidbaren Geschäften, und nur eines davon war im KGV richtig bewertet.

Das E-Commerce-Geschäft war damals weitgehend break-even. Es war wie ein selbsttragender Wachstums-Container, der den Rest des Konzerns nicht belastete. AWS war bereits hochprofitabel – mit über 25 % Operating Margin und 40 % Wachstum. Die Werbung (Amazon Ads) war zu diesem Zeitpunkt eine klein wirkende Sparte mit unter 5 Mrd. USD Umsatz, aber strukturell mit Bruttomargen über 70 %.

Unsere These: Wer Amazon mit dem KGV des Gesamtkonzerns bewertet, betrachtet AWS und Werbung mit dem Multiple eines Online-Händlers. Das ist die klassische Sum-of-the-Parts-Fehlbewertung. Eine Bewertung der Sparten einzeln ergab einen rund 30 % höheren Equity-Wert als der damalige Aktienkurs – plus ein optionaler Wert auf das Werbegeschäft, das wir konservativ mit Null angesetzt haben.

Wettbewerbsvorteile (Moat)

Amazon hat strukturell drei sich gegenseitig verstärkende Moats: Skaleneffekte in der Logistik (über 200 Distributionszentren weltweit, eigene Last-Mile-Flotte), Netzwerk-Effekte im Marktplatz (mehr Käufer ziehen mehr Verkäufer an, mehr Verkäufer ziehen mehr Käufer an) und Switching Costs in AWS (Datenmigration zwischen Cloud-Anbietern ist aufwendig und riskant).

Diese drei Moats sind nicht beliebig – sie wachsen mit dem Geschäft selbst. Je größer Amazon wird, desto stärker werden die Wettbewerbsbarrieren. Das ist der Grund, warum wir Amazon trotz hoher Bewertung halten: ein flacherer Wettbewerbs-Wettbewerb in der Zukunft, nicht ein steilerer.

Performance-Treiber 2018–heute

Der wichtigste Performance-Treiber war nicht das E-Commerce-Volumen, sondern die Margin-Expansion bei AWS und der explosionsartige Aufstieg der Werbe-Sparte. AWS-Operating-Margin liegt heute über 30 %, die Werbung wächst mit über 25 % p. a. und verdient strukturell 70 %+ Bruttomarge.

Die Aktie hat seit unserem Erstkauf 2018 etwa +412 % geliefert. Die Bewertung ist heute moderater (Forward-KGV ~30×) als 2018 – das Geschäft ist deutlich erwachsener und planbarer geworden.

Risiken, die wir aktiv beobachten

Drei Risiken, die wir laufend prüfen: (1) Antitrust-Druck in den USA und EU – die Wahrscheinlichkeit eines aufgezwungenen Spin-offs (z. B. AWS) ist nicht null, würde aber den Sum-of-the-Parts-Wert wahrscheinlich heben statt senken. (2) AWS-Kommodifizierung durch Microsoft Azure und Google Cloud, die schneller wachsen – das könnte AWS-Margen langfristig drücken. (3) Margen-Druck im E-Commerce durch Amazons eigene Last-Mile-Investitionen, die zyklisch wieder ansteigen.

Warum wir nicht verkaufen

Eine 412 %-Aktie zu verkaufen ist psychologisch der einfache Reflex – es ist die schwerere Disziplin, sie zu halten, wenn die These weiter intakt ist. Amazon erfüllt 11 von 12 unserer Kennzahlen-Schwellenwerte (siehe Methodik). Solange das so bleibt, halten wir.

Wenn wir verkaufen würden: bei einem strukturellen Kollaps des AWS-Vorsprungs (Marktanteil unter 25 %), oder bei einer Forced-Restructuring durch Antitrust ohne Sum-of-the-Parts-Vorteil. Beides sehen wir aktuell nicht.