Microsoft Aktie: Die beste Übernahme der letzten Dekade war kein Aktiendeal

Warum wir 2015 eingestiegen sind

Im Februar 2014 wurde Satya Nadella zum CEO ernannt. Die Branche war skeptisch – „zu Microsoft-typisch“ lautete das Urteil. Wir haben ab Mitte 2015 Position aufgebaut, weil sich abzeichnete, dass Nadella drei strukturelle Wenden vollziehen würde, die der Markt nicht eingepreist hatte.

Erstens: die Cloud-First-Strategie mit Azure als ernsthaftem AWS-Konkurrent (statt Office365 als isoliertes Cash-Cow-Produkt). Zweitens: die Subscription-Transformation von Office (Office 365) – ein Wechsel von Lizenz-Verkauf zu wiederkehrenden Erträgen. Drittens: die Akquisitions-Strategie (LinkedIn, GitHub, ZeniMax) als gezielte Plattform-Erweiterung statt M&A-Showpiece.

Bei Aktienkursen um 45 USD und Forward-KGV ~17× war das eine Position mit hohem Margin of Safety – falls die Wenden nicht greifen würden, war Microsoft auch als „alte Microsoft“ nicht teuer.

Der Moat: Switching Costs auf drei Ebenen

Microsoft hat einen der robustesten Moats im Tech-Sektor – Switching Costs auf Endnutzer-Ebene (Office, Excel, Outlook), auf IT-Admin-Ebene (Active Directory, Azure AD, Intune) und auf Entwickler-Ebene (Visual Studio, GitHub, .NET, Copilot). Diese drei Schichten greifen ineinander – ein CIO, der von Microsoft weg will, muss auf allen drei Ebenen migrieren.

Empirisch zeigt sich: Die Net Revenue Retention bei Azure und Microsoft 365 liegt seit Jahren konstant über 110 % – das heißt, Bestandskunden geben jedes Jahr mehr Geld aus als im Vorjahr, ohne dass die Vertriebskosten steigen müssen. Das ist Pricing Power in reinster Form.

Azure ist nicht der Frontrunner – sondern der profitabelste

AWS ist Marktführer in der Public Cloud – aber Azure ist profitabler. Azures-Operating-Margin liegt typischerweise leicht über AWS, weil die Microsoft-eigenen Workloads (Office 365, Dynamics, GitHub Actions) on-top auf Azure laufen und damit Cross-Sell-Effekte haben.

Strategisch ist das genau die Position, die wir bei Investments suchen: nicht der lauteste Marktführer, sondern derjenige, der pro investiertem Euro den höchsten Return erzielt. Das ist langfristig das robustere Geschäft.

Was die KI-Transformation für Microsoft bedeutet

Microsoft hat OpenAI früh strategisch gekoppelt – Investitionen, Cloud-Exklusivität, Copilot-Integration in Office und GitHub. Das macht Microsoft zu einem der wenigen Großkonzerne, der auf KI-Side strukturell zu Recht „long“ ist.

Für die Aktien-These bedeutet das: Operating Leverage durch Azure-AI-Workloads (sehr hoher Compute-Bedarf wandert in Microsoft-eigene Margin-Struktur), zusätzliche Pricing Power durch Copilot-SKUs (höhere Abo-Preise pro User) und ein Moats-Verstärker auf Entwickler-Ebene (GitHub Copilot dominiert die Entwickler-AI-Tools-Landschaft).

Heutige Bewertung: nicht billig, aber gerechtfertigt

Microsoft handelt heute bei einem Forward-KGV um 30× – das ist nicht „billig“. Aber: bei einem nachhaltigen FCF-Wachstum von 12–15 % p. a., ROIC > 30 % und einer Net Revenue Retention > 110 % ist diese Bewertung mathematisch zu rechtfertigen.

Wir verkaufen nicht, weil die Methodik weiter erfüllt ist (12 von 12 Kennzahlen). Wenn die Bewertung über 40× steigen würde ohne weitere Margin-Expansion, würden wir Teilverkäufe prüfen.